關(guān)于余額寶的風(fēng)險(xiǎn)，筆者認(rèn)為，中國的貨幣基金自2004年誕生以來，一直受證監(jiān)會(huì)的監(jiān)管，而余額寶作為貨幣基金只能投資于最優(yōu)質(zhì)機(jī)構(gòu)發(fā)放的短期債券或銀行短期存款，這決定了余額寶的損失風(fēng)險(xiǎn)是非常低的。這與P2P、眾籌等新興的金融工具有非常大的不同。

　　因此，很多對(duì)余額寶的討論集中在其流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)上。但流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)往往取決于損失風(fēng)險(xiǎn)，由于貨幣基金的損失風(fēng)險(xiǎn)很低，其流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)也就很低。

　　此外，多被詬病的“T+0”贖回機(jī)制，并非互聯(lián)網(wǎng)金融的初創(chuàng)，而是學(xué)習(xí)了美國的貨幣基金。2008年金融危機(jī)時(shí)，由于雷曼兄弟最優(yōu)質(zhì)債券的違約帶來了對(duì)貨幣基金的擔(dān)憂，出現(xiàn)了短暫的贖回趨勢，但這個(gè)趨勢在政府宣布對(duì)本金擔(dān)保后即停止。

　　這個(gè)例子說明，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)不會(huì)無緣無故發(fā)生，貨幣基金的贖回風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生在損失風(fēng)險(xiǎn)之后。我們可以把這個(gè)例子作為貨幣基金確實(shí)有風(fēng)險(xiǎn)的證據(jù)，或者倒過來理解為，對(duì)任何金融工具的監(jiān)管都是收益和風(fēng)險(xiǎn)的權(quán)衡。美國在金融危機(jī)后曾經(jīng)廣泛討論貨幣基金是否需要資本金，最后的結(jié)論是傾向于不需要。

　　另一個(gè)常常被提到的風(fēng)險(xiǎn)是移動(dòng)和第三方支付。和損失與流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)不同，支付風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)濟(jì)與市場周期關(guān)系不大；再加上相對(duì)金額不大，支付風(fēng)險(xiǎn)是相對(duì)穩(wěn)定也是可以被監(jiān)測的。應(yīng)該繼續(xù)完善對(duì)第三方支付的監(jiān)管，而不是因噎廢食。

　　余額寶的監(jiān)管空間

　　基于前面的討論，筆者認(rèn)為對(duì)余額寶的監(jiān)管可以從以下幾個(gè)方面著手。

　　第一是對(duì)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)管。可以像美國一樣逐漸加強(qiáng)對(duì)投資標(biāo)的風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性的要求?，F(xiàn)在中國貨幣基金的平均到期期限上限為180天，而美國為60天；貨幣基金每個(gè)季度申報(bào)一次，并不需要透露具體的投資標(biāo)的；而美國是每個(gè)月申報(bào)一次，并且需要透露具體的投資標(biāo)的；中國個(gè)別債券的投資比例不高于10%，美國是5%。這些都是可以考慮的監(jiān)管空間。央行還可以使用Basel III的流動(dòng)性監(jiān)管指標(biāo)，包括流動(dòng)性覆蓋比率和凈穩(wěn)定融資比率，通過壓力測試來監(jiān)管。總之，貨幣基金最主要的風(fēng)險(xiǎn)是和損失風(fēng)險(xiǎn)相結(jié)合的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，可以通過流動(dòng)性指標(biāo)、投資標(biāo)的期限、信息披露、標(biāo)的分散等辦法來監(jiān)管；至于是否“T+0”還是“T+1”則可能并非關(guān)鍵。

　　第二是對(duì)直接融資的推動(dòng)。貨幣基金流向銀行的一個(gè)重要原因，是優(yōu)質(zhì)短期債券市場的規(guī)模有限。有人把貨幣基金在銀行的投放當(dāng)作監(jiān)管套利的證據(jù)。其實(shí)，貨幣基金不是銀行，其監(jiān)管主要是通過投資標(biāo)的的限制而非準(zhǔn)備金來執(zhí)行；無論把錢放在債券或銀行都不改變這個(gè)本質(zhì)。如果覺得融資成本高，銀行完全可以選擇不接受貨幣基金。現(xiàn)在選擇并且不罰息，說明銀行可以接受，也說明銀行攬存成本太低。

　　有人建議對(duì)余額寶在銀行的同業(yè)存款征收準(zhǔn)備金，并認(rèn)為這樣會(huì)降低余額寶的收益。這個(gè)建議恐怕既不最適合于基金，也不現(xiàn)實(shí)。按統(tǒng)一監(jiān)管的原則，如果所有的非存款類金融機(jī)構(gòu)在銀行的同業(yè)存款都需要準(zhǔn)備金的話，可能會(huì)推高銀行的融資成本。這個(gè)成本到底會(huì)由存款者還是銀行來承擔(dān)還不清楚。

　　如果政策的目的之一是推動(dòng)直接融資及貨幣基金和銀行體系的分離，再綜合考慮中國現(xiàn)階段直接融資渠道的缺乏以及銀行對(duì)資金的實(shí)際需求，可以考慮在推動(dòng)短期融資融市場的發(fā)展的同時(shí)，逐漸降低貨幣基金在銀行的投資比例。

　　第三是企業(yè)的自律和對(duì)監(jiān)管的主動(dòng)參與。為了降低風(fēng)險(xiǎn)和市場對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂，天弘基金和阿里巴巴都有責(zé)任主動(dòng)與市場和監(jiān)管當(dāng)局溝通，提高和主動(dòng)披露投資的專業(yè)度和風(fēng)險(xiǎn)控制；支付寶也可以考慮對(duì)接不同的貨幣基金，降低對(duì)單個(gè)貨幣基金的依賴度，成為一個(gè)支付和貨幣基金的平臺(tái)。另外，互聯(lián)網(wǎng)金融協(xié)會(huì)也可以充當(dāng)企業(yè)與政府、與市場之間的紐帶，通過行業(yè)規(guī)范和自律來降低信息不對(duì)稱，也就降低了對(duì)監(jiān)管的需求。

　　好的創(chuàng)新需要好的監(jiān)管政策才能開花結(jié)果。監(jiān)管永遠(yuǎn)是收益和風(fēng)險(xiǎn)之間的平衡；金融創(chuàng)新的本質(zhì)不同，收益和風(fēng)險(xiǎn)之間的取舍就會(huì)不同，需要的監(jiān)管也不同。